【任思想飞】

中国经济未来的重要方向，是高质量发展经济，特别是高质量发展实体经济，尤其是大力发展先进制造业和高科技产业，应注重泡沫经济与实体经济均衡发展，控制泡沫经济的泡沫程度，防止泡沫经济的泡沫化程度加剧，特别是要防范泡沫经济破裂。

任寿根

2007年，次贷危机在美国爆发，随后席卷全球。为摆脱危机，世界各国各显其能，使出浑身解数，最终稳住了阵脚，全球经济开始了新一轮增长。自次贷危机后至2021年，全球性泡沫经济已经繁荣了十几年，其主要原因为自20世纪70年代之后泡沫经济与实体经济发生分离，在货币供给量大幅增加的情况下，大量资本进入泡沫经济领域。2022年，欧美等主要经济体逐步退出刺激性货币政策，将对泡沫经济产生冲击，防止全球性泡沫经济崩溃已成为当务之急。

全球性泡沫经济复苏

和繁荣已持续十几年

经济泡沫与泡沫经济不是一回事。经济泡沫是指由于整个经济体系发生供需失衡产生的泡沫，其中包括实体经济的泡沫，比如互联网泡沫、新能源泡沫等等，而泡沫经济主要是指以金融资产为代表的经济体系。

泡沫经济在纸币时代之前，基本上可忽略不计，在纸币时代之后，逐步成为与实体经济并驾齐驱，甚至在一定时期大大超越实体经济的经济形态。泡沫经济的载体包括房地产、股票、大宗商品、字画、古董，甚至还包括17世纪荷兰的郁金香，等等,但其主要载体为房地产和股票，到了数字经济时代，还包括一些非官方发行的数字货币。

从中美这两大经济体看，美国居民的财富载体主要为证券化资产，中国居民的财富载体主要为房地产，所以泡沫经济与居民的财富增长密切相关，其重要性日益凸显。泡沫经济的泡沫化程度及其持续的时间长度与货币供给量、利率、金融创新程度等关系密切，尤其是与财政赤字是否货币化密切相关。财政赤字是否货币化曾引起过广泛讨论。无论争论的结果如何，有一点是肯定的，在其他情况一定时，财政赤字货币化必然加剧泡沫经济的泡沫化程度。欧盟对财政赤字货币化是持反对态度的。按照《马约》的规定，欧洲央行禁止为成员国政府财政赤字提供资金融通，欧洲央行和各欧元国的中央银行不得向政府提供信贷便利，不得在一级市场上购买政府发行的债券。而个别西方国家搞财政赤字货币化，必然加剧泡沫经济的泡沫化程度，留下金融危机的隐患。

西方经济学者布兰查德和费希尔将泡沫分为永恒扩张型、爆炸型和消灭型三类。这三种类型代表泡沫变化的递进过程。如果没有外力干预，泡沫经济的繁荣阶段能持续很长时期。泡沫经济繁荣阶段停留的时间越长，投资者对房价、股价上涨的预期就会越刚性，其信心就会越足。自次贷危机之后至2021年，以股市楼市为代表的全球性泡沫经济在复苏和繁荣阶段“呆”了十几年。在这十几年中，美国道琼斯股票指数、纳斯达克股票指数和标准普尔股票指数屡创历史新高。苹果公司的市值在这段时期增加了2.7万亿美元，2018年8月2日，苹果市值盘中达到1万亿美元，之后仅用了3年多的时间，到2022年1月4日，苹果市值超过3万亿美元,这个市值超过了英国、法国、俄罗斯等180个国家2020年的GDP。特斯拉公司股票市值于2021年10月首次达到1万亿美元，成为继苹果、亚马逊、微软、谷歌和脸书后，在美国股市历史上第七只市值超过1万亿美元的股票，特斯拉创始人马斯克身家超过2500亿美元，成为世界首富。美国2021年房价增幅超过了2006年房地产泡沫时代的增幅，凤凰城、圣地亚哥和西雅图的价格涨幅最大，美国主要房价指数处历史高位。欧洲房价在这十几年中也快速上涨。荷兰2021年5月房价涨幅创2001年以来的最快涨幅。2021年欧洲股市表现强劲，法国股指涨近30%，创22年来最佳表现。

泡沫经济与实体经济

分离更加彻底

世界经济进入20世纪70年代后，发生了一个重要现象，即以楼市、股市等为代表的泡沫经济与实体经济发生了分离，两者各自循环，处于不同的轨迹上运行。这种现象为管理学大师德鲁克发现。德鲁克指出，资本移动、货币兑换、金融等符号经济从产品、服务等实物经济中完全独立出来了。泡沫经济和实体经济分离、各自循环会产生三种结果，第一种为泡沫经济繁荣、实体经济低迷；第二种为泡沫经济低迷、实体经济繁荣；第三种为泡沫经济与实体经济同步繁荣或同步衰退。

次贷危机之后，美国等主要经济体为了应对经济危机和经济萧条，推行宽松货币政策，投放了大量货币，使泡沫经济和实体经济的分离更为彻底，两类经济运行的表现完全分离。由于大量资金进入了泡沫经济，这就解释了为什么自次贷危机之后至2021年这十几年，货币大量供应而通胀率不高的原因，同时也解释了为什么这十几年以美国为首的主要经济体楼市等泡沫经济繁荣，而实体经济却低迷的原因。

泡沫经济与实体经济发生分离的原因在于多个方面。第一，两者的收益率出现严重偏离。在货币供给量充裕且保持较高增幅的情况下，资金一般倾向于流入泡沫经济领域，其结果是泡沫经济带来的收益率远高于实体经济收益率，这又会诱致更多的资金进入泡沫经济领域，使泡沫经济越来越有吸引力，相比之下，以制造业为代表的实体经济产生的收益率较低，导致投资动力不足。第二，自然性经济分工越来越清晰。泡沫经济与实体经济在经营环境依赖、运行方式、盈利模式、所需的专业知识和技能等方面都是不同的，两者自然性分工越来越明确且越来越清晰。第三，互喂通道不畅甚至断裂。如果泡沫经济产生的超额收益以及由此带来的居民收入大量增加，能扩大消费需求，增加对实体经济中产品和服务的需求，则泡沫经济的繁荣会带来实体经济繁荣，而实体经济繁荣带来的收益又有助于股市楼市等泡沫经济的繁荣，可将这种现象称为泡沫经济和实体经济的“互喂”现象。但是，如果泡沫经济中的泡沫上升速度过快且持续时间过长，一方面金融体系的资金会更加偏爱泡沫经济，致使流入实体经济的资金不足，特别是实体经济中的中小微企业难以获得足够的资金;另一方面，投资者会将从泡沫经济中获取的大部分巨额收益继续投入泡沫经济，导致泡沫经济和实体经济互喂通道不畅甚至断裂。自次贷危机之后至2021年的这十几年就属于这种情况。这十几年全球性货币供应量远大于20世纪70年代的货币供应量，加上金融衍生工具产生的乘数效应，货币供应规模相比之下更大，而泡沫经济的繁荣程度与货币供应量是完全正相关的，导致这十几年泡沫经济与实体经济的分离更为彻底。

要形成泡沫经济与实体经济“互喂”机制

泡沫经济与实体经济彻底分离的实质是泡沫经济与实体经济的割裂，最终的结果是互相伤害，泡沫经济破裂，泡沫经济的繁荣终结，引发金融危机，甚至导致经济危机。2020年第一季度，美股曾经出现暴跌场面，多次触发熔断机制。2022年初，美联储发出加快货币政策正常化的信号，暗示2022年或进入加息通道，美国科技股出现向下调整，不少个股已陷入熊市，有的跌幅较大，创互联网泡沫破灭以来之最。防止泡沫经济繁荣终结，要稳步降低泡沫经济与实体经济收益率的差距，逐步降低泡沫经济的泡沫化程度，引导资金均衡地流向泡沫经济和实体经济。最为重要的是，应使泡沫经济与实体经济形成良性循环，而不是两个循环互不交叉、互不相干。一个良性循环的经济体系应该是泡沫经济与实体经济“互喂”、互促、协调发展，要充分发挥泡沫经济中金融体系服务实体经济的功能。要形成泡沫经济与实体经济“互喂”机制，必须发挥政府的作用，政府可以采取措施将泡沫经济超收益部分转向投入支持实体经济的发展，而实体经济的发展有助于减少泡沫经济破裂造成的冲击。

中国经济未来的重要方向，是高质量发展经济，特别是高质量发展实体经济，尤其是大力发展先进制造业和高科技产业，应注重泡沫经济与实体经济均衡发展，控制泡沫经济的泡沫程度，防止泡沫经济的泡沫化程度加剧，特别是要防范泡沫经济破裂。

（作者系经济学教授、西方经济学方向博士生导师）

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